Cum se corectează dezechilibrele macroeconomice

261
8 minute de lectură

O conjunctură economică favorabilă, tăieri de taxe și majorări succesive de salarii au stimulat economia în ultimii ani. Deși mai lentă, creșterea economică, alimentată de euforia consumului, a fost acompaniată de dezechilibre. Deficitul de cont curent s-a extins, inflația s-a reaprins, iar bugetul rulează cu un deficit acoperit sistematic prin împrumuturi. În 2019, în condițiile unui vârf de ciclu economic, pe o economie încălzită, cel mai probabil, România va înregistra atât deficit de cont curent în jurul valorii de 5% din PIB (5% fiind considerat un nivel de atenție), cât și un deficit bugetar, probabil mai mare de 3% din PIB (care va continua să se majoreze și în anii următori). Deficitul extern, deja amenințător pentru confortul leului, este o vulnerabilitate a economiei. Inflația pulsează și ea, iar o eventuală devalorizare a leului poate accelera creșterea prețurilor, în condițiile unui consum centrat masiv pe produse din import. Singure, aceste dezechilibre amenință competitivitatea economiei și o fac vulnerabilă la șocuri externe.

Cum se corectează dezechilibrele macroeconomice? Istoria recentă ne descrie un traseu aproape clasicizat: în general prin deprecierea monedei naționale și prin inflație. Însă modul efectiv de corecție depinde de regimul de curs de schimb al țării respective.

Din perspectiva modului de corecție, pot fi distinse trei situații de regimuri de curs de schimb: curs de schimb fix și consiliu monetar, curs de schimb flotant sau cu flotare controlată (cum este cazul României) și uniune monetară.

Cursul fix obligă la rigoare fiscală

Când cursul de schimb este fix, corecția dezechilibrelor macroeconomice se realizează în general prin trecerea într-un alt regim de curs de schimb (flotant sau cu flotare controlată), bineînțeles, acompaniată de o devalorizare semnificativă a monedei locale. Frecvent, căderea acestor regimuri de curs de schimb fix este spectaculoasă – intervenţii masive ale băncilor centrale în piaţa valutară şi înregistrarea de pierderi majore de către acestea; salturi majore ale ratelor dobânzii pe termen scurt (și de mii la sută); majorarea substanţială a spread-urilor pe pieţele financiare; impunerea de restricţii de către autorități la mobilitatea capitalurilor; fluctuaţii majore ale cursului valutar.

Indicator casa de schimb valutar,exchange

Dezechilibrul, în general, este generat de o politică fiscală dezordonată, care conduce la deficite bugetare și la finanțarea acestora prin împrumuturi (prin emisiunea de datorie a guvernelor). În general, obligațiunile emise de guverne sunt eligibile la operațiuni de refinanțare de la banca centrală. Acest lucru înseamnă practic crearea de (cvasi-)masă monetară de către guverne (pe lângă cea creată de banca centrală). Când masa monetară totală (cea creată de banca centrală și datoria guvernamentală eligibilă la operațiuni de refinanțare de la banca centrală) depășește rezervele valutare ale băncii centrale, aceasta nu va mai putea apăra regimul de curs fix sau regimul de consiliu monetar. Ci va devaloriza moneda locală și va schimba și regimul de curs fix cu unul flotant.

Criza de manual a Argentinei

Exemplul de manual este criza din Argentina. În timpul anilor 1990, Argentina avea un regim de curs de schimb de tip consiliu monetar, peso-ul argentinian fiind la paritate cu dolarul american. Acesta a devenit nesustenabil datorită politicilor fiscale riscante atât la nivel central, cât și local. Pentru a-și finanța deficitele, aceste autorități au emis instrumente de datorie. Când a devenit evidență nesustenabilitatea regimului de curs fix, a urmat atacul speculativ. Practic, cei care dețineau peso au cerut schimbul în dolari la cursul oficial (stabilit prin lege). Cum banca centrală nu a avut rezerve suficiente de dolari pentru a satisface cererea de valută, în ianuarie 2002 a stabilit cursul „oficial” la 1,4 peso pentru un dolar american. Nici acesta nu a fost sustenabil, așa că după câteva luni a renunțat la consiliu monetar și a modificat regimul de curs fix în regim de curs flotant. În anul 2002, cursul de schimb a ajuns la 4 peso pentru un dolar.

Practic, regimul de curs de schimb fix obligă la responsabilitate fiscală.

O altă țară care are regim de curs de schimb consiliu monetar este Bulgaria. Această țară a avut, în general, excedente bugetare, a avut deficite doar ulterior crizei financiare din 2008, însă din anul 2016 s-a întors la excedent bugetar, iar datoria publică este una dintre cele mai scăzute din Uniunea Europeană (în jur de 20% din PIB).

Corecția prin inflație

În cazul celui de-al doilea tip de regimuri de curs de schimb, cel flotant și cel cu flotare controlată, corecția se realizează natural prin deprecierea monedei locale și prin inflație. Iar această ajustare o plătesc cei care au venituri în moneda locală și cei care au economii în moneda locală. Întotdeauna inflația și deprecierea sunt corelate.

În cazul în care dezechilibrul este extern – deficit de cont curent ce trebuie finanțat – corecția se realizează prin deprecierea monedei, care conduce la îmbunătățirea balanței comerciale și implicit a soldului contului curent. Exemple: România, care ulterior crizei financiare din 2008 a reușit să echilibreze (între 2013 și 2015) soldul contului curent, Polonia, care a ales în timpul crizei financare din 2008 să lase slotul polonez să se deprecieze (vs să majoreze ratele de dobândă); Turcia, ulterior crizei valutare din 2018.

Însă deprecierea monedei locale conduce la inflație, având în vedere că produsele importante vor fi mai scumpe.

În cazul în care dezechilibrul este al bugetului, este folosită inflația, care pe de-o parte crește veniturile nominale ale guvernului din taxe și impozite (ex. cota TVA se aplică unui preț mai mare) și pe de altă parte reduce valoarea reală a stocului de datorie publică denominată în moneda locală (și implicit ponderea acesteia în PIB). Mai mult, ieftinește forța de muncă locală, ceea ce are un efect pozitiv asupra contului curent.

Însă o rată a inflației ridicată va pune presiune pe deprecierea monedei locale.

Grecia sau lecția limitelor sfidate

În cazul celui de-al treilea tip de regim – al unei uniuni monetare -, dezechilibrele sunt extrem de greu de corectat și se realizează prin ieftinirea forței de muncă prin concedieri și/sau scăderi de salarii. Și/sau controale de capital. Iată de ce arhitectura de susținere a monedei unice s-a construit pe ipoteza, obligatorie, ca deficitele fiscale să nu deraieze peste 3% din PIB, iar inflația să fie ținută în frâu.

Cel mai bun exemplu este Grecia.

Pentru orice țară membră a unei uniunii monetare a zonei euro, moneda euro este o monedă străină. Autoritățile țărilor membre ale zonei euro nu au nicio putere în a emite moneda euro sau a promova politici inflaționiste. În ceea ce privește cantitatea de euro emisă și rata sa de dobândă, atribuțiile sunt exclusiv ale Băncii Centrale Europene.

Prin urmare, în timpul crizei datoriilor țărilor periferice ale zonei euro, Grecia nu putea nici emite euro suplimentari pentru plata datoriilor și nici crea inflație (pentru a reduce ponderea datoriei publice în PIB și a ieftini forța de muncă). Așa că corecția s-a realizat prin scăderi de costuri. Cu impact asupra creșterii economice și ratei șomajului. Ulterior, Grecia a apelat și la controale de capital (limitarea retragerilor din conturile bancare, limitarea ieșirilor de euro din Grecia).

Practic, apartenența la zona euro obligă la responsabilitate fiscală. Însă apartenența la zona euro prezintă un avantaj foarte mare pentru cei care au venituri și economii în euro prin faptul că le asigură o monedă stabilă, care nu poate fi influențată (prin depreciere sau inflație) de vreun guvern național care generează, prin politicile adoptate, dezechilibre macroeconomice.

În esență, dezechilibrele, în general, se corectează prin deprecierea/devalorizarea monedei locale, prin inflație (corelată cu deprecierea), prin dobânzi ridicate (funcție de mixul ales între deprecierea cursului de schimb și ratele de dobândă). Ele sunt acompaniate de restricții la circulația liberă a capitalului și de reduceri de costuri.

LĂSAȚI UN COMENTARIU

Comentariul:
Introduceți numele