Ediția tipărită | Finanțe și economie
14 iunie 2018

PE 13 IUNIE, Federal Reserve a ridicat rata dobânzii sale de referință cu un sfert de punct procentual, a șaptea atare creștere din momentul în care a început să susțină ratele dincolo de zero, în decembrie 2015. Piețele au dat din umeri – o reacție destul de diferită față de cea care a urmat ajustării de politică de la care se împlinesc cinci ani luna aceasta. Președintele de atunci, Ben Bernanke, a îndrăznit să îi anunțe pe investitori că Fed ar putea să își diminueze, curând, cumpărările stimulative de titluri de valoare. Brokerii au leșinat pe canapelele lor, dar nu înainte de a face o pauză ca să vândă. Randamentele la titlurile de Trezorerie de 10 ani au săltat brusc. Monedele din întreaga lume s-au prăbușit. Această „taper tantrum” (panică a diminuării), așa cum a ajuns ea cunoscută, a stârnit îngrijorări că înăsprirea politicilor Fed ar putea perturba atât de mult piețele globale, încât America însăși ar putea suferi. După ce au supraviețuit atât diminuării, cât și sporirii dobânzilor, oficialii Fed par acum să tindă să ignore asemenea îngrijorări. Ar trebui să ia seama. Pericolul unei bucle de feedback urâte rămâne.

Bancherii centrali înțelepți sunt pregătiți pentru vânturi rele care bat din afară. Grație integrării financiare globale, ele s-au întețit în ultimele decenii. Raportul dintre activele deținute peste graniță față de PIB-ul mondial aproape că s-a triplat după 1995. În aceeași perioadă, mișcările pieței s-au aliniat mai aproape pe plan internațional. Potrivit unui nou studiu de lucru de Òscar Jordà, Moritz Schularick, Alan Taylor și Felix Ward, această comișcare a ajuns la niveluri nemaiîntâlnite de aproape 130 de ani – depășind cotele înalte atinse la începutul secolului XX. Corelațiile sunt destul de înalte mai ales pe piețele de acțiuni, o tendință despre care autorii cred că este condusă de fluctuații comune în apetitul pentru risc. Astfel, așa cum pot să vadă chiar și cei mai accidentali observatori, zilele rele pentru acțiunile asiatice sunt îndeobște însoțite de zile mohorâte în Europa și America.

Puterea financiară a SUA înseamnă că ele sunt responsabile pentru o măsură disproporționată de necazuri comune. Marea majoritate a comerțului este facturat în dolari. Activele denominate în dolari reprezintă două treimi din rezervele valutare globale, iar titlurile de Trezorerie dețin grosul. Băncile Americii joacă un rol crucial în intermedierea financiară globală, ajutând la propagarea schimbărilor de sentiment în jurul lumii. Băncile străine dețin multe active americane. Modificările valorii acestora afectează rapoartele de adecvare la capital ale băncilor, obligându-le să-și ajusteze postura de risc.

Așa că lumea nu se poate împiedica să nu dănțuiască pe muzicile Fed. Jordà & co. consideră că politica monetară americană este din ce în ce mai importantă în canalizarea apetiturilor globale de risc. Lucrarea lor face ecou la cea redactată de Silvia Miranda-Agrippino și Hélène Rey, care scriu că prețul activelor riscante din întreaga lume, creșterea creditelor și alte variabile sunt în mare parte influențate de Fed. Într-adevăr, Rey susține că țările care se deschid în fața fluxurilor globale de capital își sacrifică în mod necesar o parte din independența politicilor monetare (de fapt, în fața Fed). Ratele de schimb flexibile par să atenueze, dar nu să și elimine aceste efecte.

Fed nu poate să prioritizeze condițiile economice externe deasupra priorităților domestice și speră să rămână independentă din punct de vedere politic. Totuși, așa cum se zice, ceea ce semeni și aduni, și asta s-ar putea să afecteze economia americană. Schimbările în sentimentul global asupra riscului generate de înăsprirea politicii Fed pot reduce prețul activelor deținute de americani, precum și perspectivele și prețurile acțiunilor multinaționalelor americane, amplificând efectul modificării inițiale de politică. Această buclă, evidentă în timpul taper tantrum (panica diminuării), s-a reactivat atunci când se pregătea să ridice dobânzile în 2015. Lael Brainard, un guvernator al Fed, a avertizat asupra unor astfel de efecte de feedback la scurt timp înainte să înceapă să se mărească dobânzile, notând că înăsprirea preconizată împingea dolarul în sus și ducea la condiții îngustate pe piețele financiare, impunând o „reținere materială” asupra creșterii americane chiar înainte de prima cocoașă a dobânzilor.

În cele din urmă, Fed nu a ridicat dobânzile decât de două ori până la finele lui 2016, în loc de cinci ori, așa cum se prognozase în general la mijlocul lui 2015. Dar cum dobânzile au crescut, îngrijorările în privința unui feedback s-au diminuat între timp. În luna mai, Jerome Powell, președintele în exercițiu al Fed, nota că în timp ce condițiile financiare globale afectează economia americană, rolul politicii monetare americane în determinarea lor este „exagerat”. Brainard recunoaște că riscurile de feedback sunt mai mici decât erau. Piețele pot fi mai ușor prinse pe picior greșit de anunțuri privind programe de cumpărare de active fără precedent decât de oscilațiile obișnuite ale ratelor dobânzilor, remarca ea. Iar atunci când dobânzile sunt peste zero, Fed are mai mult spațiu de manevră pentru a reacționa la un calcul greșit de politică. Mai mult decât atât, economia americană pare mai robustă decât oricând. Creșterea năucitoare a randamentelor la titlurile de Trezorerie din 2013 s-a fâsâit; într-adevăr, randamentul la titlurile pe 10 ani este încă puțin mai scăzut decât la finele acelui an.

Atenție, acum

Economia mondială nu este mai puțin integrată sau mai puțin dependentă de dolari decât era acum un deceniu. Iar direcția vântului pare să se schimbe. Creșterea globală pare gata să încetinească. Piețele emergente simt presiunea unui dolar mai tare. Creșterea creditelor pare să fi stagnat. Cel mai important, economia mondială nu este mai pregătită pentru o furtună financiară decât era în timpul taper tantrum (panica diminuării) sau când Brainard a tras semnalul de alarmă. Ratele dobânzilor în mare parte din lume rămân aproape de zero, și planurile de cumpărare de active s-ar putea dovedi greu de extins din punct de vedere politic – mai ales în Europa. Povara datoriilor în mare parte a lumii este mai mare decât în 2013, cea ce face ca gospodăriile să fie mai vulnerabile față de înăsprirea condițiilor de creditare, iar guvernele mai puțin capabile să cheltuiască pentru a duce economiile în scădere înapoi la siguranță. Sistemele politice sunt sub tensiune. Așa cum sugerează ranchiunele de la G7, posibilitățile de cooperare internațională în cazul unei crize s-au diminuat cu siguranță.

Împotriva tuturor acestora, tamponul dintre rata de referință a Fed și zero, de mai puțin de două puncte procentuale, este realmente foarte subțire. Se înțelege faptul că Fed dorește să îl mărească, în timp ce piețele par să se opună. Totuși, ar trebui să aibă grijă, mai ales cu ritmul măririi de dobândă. Feedbackul de pe piețele globale poate fi mic deocamdată. Dar asta nu înseamnă că artizanii politicii monetare a SUA trebuie să îl considere ca pe ceva care vine de la sine.

Acest articol a apărut în secțiunea Finanțe și economie din ediția tipărită a The Economist, sub titlul „Ceea ce semeni”.

Din The Economist, tradus de Roxana Dascălu, publicat sub licență. Articolul original, în engleză, poate fi găsit pe www.economist.com.