Să ne așteptăm la una?

EXISTĂ două tipuri de vânzători pe piețele financiare. Primul tip vinde pentru că dorește acest lucru. El ar putea să aibă nevoie de lichiditate pentru o contingență; sau ar putea judeca la rece riscurile de a ține un activ care nu e contrabalansat de o răsplată corespunzătoare. Al doilea tip vinde pentru că e obligat să facă asta. Arhetipul este un investitor care a împrumutat pentru a finanța achiziția sa, iar împrumutul este cerut înapoi. Dacă sunt mulți vânzători obligați, cum se poate întâmpla în perioade de stres, rezultatul e un tumult.

Vânzarea involuntară poate amplifica orice declin în prețurile activelor. Un împrumut rechemat nu este singurul trigger. Acesta ar putea fi un downgrade în rating; un ordin din partea unei autorități de reglementare; ori un salt în volatilitate care încalcă o limită de risc. Ceea ce se întâmplă pe piețe se transferă apoi în economia mai largă, făcând o situație proastă și mai rea.

Ceea ce ne aduce la dolar. O preocupare continuă este mărimea titlurilor de valoare în dolari emise sau deținute în afara Americii. În timpul crizei financiare din 2007-2009, Rezerva Federală a deschis linii de schimburi de monedă cu alte bănci centrale pentru a rezolva o lipsă de dolari, iar debitorii din afara Americii au suferit. În piețele stresate, o creștere bruscă a dolarului este un indicator. Investitorii vând ceea ce au pentru a cumpăra dolari nu pentru că vor asta, ci pentru că sunt obligați.

Până acum, dolarul s-a comportat rezonabil pe piețe. În ultimele săptămâni a crescut față de un grup de monede lovite cel mai tare de căderea prețului petrolului și a materiilor prime și a scăzut față de yen și francul elvețian (cealaltă monedă-refugiu pe timp de furtună), dar și față de euro (vezi grafic). Poate că există stresuri în general, însă ele sunt ascunse de alți factori care apasă asupra dolarului. A existat un sentiment că era timpul pentru o scădere a sa. Pare scump după indicatorii valorii, cum ar fi puterea de cumpărare paritară. Reducerea dobânzii Fed de luna aceasta, cu mai multe reduceri probabile în viitor, înseamnă că a deține dolari este mai puțin atractiv.

Însă este ușor să uităm sentimentul de neîncredere în dolar din 2008. Mulți se așteptau să cadă în dinții unei crize care, până la urmă, pornise din America. În loc de asta a crescut brusc pentru că băncile din afara Americii s-au îmbulzit să obțină dolari pentru a rostogoli împrumuturile pe termen scurt în dolari cu care finanțau deținerile lor de ipoteci. În 2015-2016 China și-a epuizat rezervele sale de un trilion de dolari, în parte pentru a satisface cererea de dolari de la companii chineze care împrumutaseră masiv din offshore. Și în ciuda încercărilor unor țări, precum Rusia, de a-și de-dolariza economiile, dolarul este la fel de esențial pentru economia mondială cum a fost dintotdeauna. Dacă există tensiuni ascunse în finanțele inter-țări, ele vor fi eventual dezvăluite de creșteri bruște ale dolarului.

Ar fi prostesc să excludem această posibilitate. Fără nici un dubiu zone de stres vor ieși la iveală în următoarele săptămâni – poate un hedge fund, de exemplu, care a împrumutat dolari pentru a cumpăra active mai riscante și acum se confruntă cu o criză de lichidități. Însă felul de împrumuturi agresive, pe termen scurt pentru a credita pe termen lung, care a intensificat criză din 2007-2009 a devenit mai greu de obținut. Băncile au limitări mai strânse privind creditarea. Panica străinilor supra-împrumutați nu pare să fie o preocupare de top.

Alte schimbări plauzibile, însă voluntare, în comportament ar putea afecta dolarul într-o varietate de feluri, sau să nu-l afecteze deloc. Investitorii străini ar putea să aleagă simplu să vândă (sau să se abțină de la a cumpăra titluri de valoare americane în mijlocul tumultului actual – un fel de auto-carantină financiară). Însă surplusul de economii trebuie pus la lucru în alte părți. Fondurile asiatice au fost cumpărători stabili de datorii străine. Fondul de Investiții a Pensiilor al guvernului japonez, o colecție în valoare de 1,6 trilioane dolari de fonduri de economii de pensii, a semnalat că își va crește deținerile de datorie externă și titluri de valoare în anul financiar următor. Nu există semne că s-ar fi răzgândit, spune Mansoor Mohi-uddin, de la NatWest Markets în Singapore. Într-adevăr, există o logică pentru achizițiile sale străine masive, făcute ca un mijloc de a slăbi yen-ul și de a ajuta exportatorii japonezi.

Fondurile japoneze au preferat în anii recenți să cumpere datorii exprimate în euro, pentru că costul pentru a reduce riscul valutar (hedging) este mic pentru euro. Însă dacă Fed continuă să taie dobânzile, reducerile de risc pentru dolari vor deveni mai ieftine. Investitorii asiatici cu reduceri de risc pentru valute ar putea să se orienteze spre active americane. Aceasta ar fi neutru pentru dolar (din cauza reducerilor de risc), însă ar fi o bine-venită gură de aer pentru emitenții de datorie corporatistă din America.

Dolarul rămâne o monedă neiubită. Vedem o creștere a prețului aurului cauzată de cei care caută o alternativă. Este vorba de investitorii de valute care sunt forțați să cumpere, nu de cei care vor să cumpere. Calmul dolarului este încurajator. O creștere bruscă a valorii sale ar fi într-adevăr un semn rău. ■

Acest articol a apărut în secțiunea Finanțe și economie a ediției tipărite, sub titlul „Cod involuntar”