Cum să achiți factura pandemiei

Liber schimb

64
7 minute de lectură

Covid-19 ar putea să semnaleze o nouă epocă a managementului datoriilor suverane

Foto:flickr

ACUM NU E timpul să ne facem griji despre datoriile guvernamentale. O dată cu creșterea abruptă a cazurilor de Covid-19 și închiderea activităților economice, guvernele au dreptate să arunce cu toate resursele pe care le au la îndemână, în încercarea de a limita costurile umane și economice ale pandemiei. Cu toată această urgență, criza va împinge povara datoriilor suverane pe un teritoriu nou. În secolul trecut, crizele globale majore au dus adesea atât la împrumuturi pe scară mare ale guvernelor, cât și la schimbări – adesea radicale –  în modul în care acestea îi tratează pe creditorii lor. Bătălia împotriva Covid-19 nu se va dovedi probabil a fi o excepție. Planurile de salvare economică elaborate acum le vor depăși, probabil, pe cele folosite în timpul crizei financiare; cel american ar putea să se ridice la 10% din PIB. Lovitura dată producției și veniturilor din impozite ar putea fi și ea mai mare. Cel puțin câteva economii se vor trezi probabil cu poveri ale datoriilor care vor depăși 150% din PIB.

Istoria împrumuturilor guvernamentale în ultimul secol poate fi împărțită în trei perioade. Între începutul primului război mondial și cel de-al doilea, conflictul, reconstrucția și Marea Depresiune au pus toate cereri uriașe pe bilanțurile contabile ale guvernelor. În acea perioadă tumultuoasă, guvernele erau adesea la cheremul sentimentului de pe piață. Marea Britanie a încercat să mențină încrederea pieței prin reducerea datoriilor – care au crescut la 140% din PIB imediat după Primul Război Mondial – printr-o austeritate dureroasă. Guvernul a înregistrat un surplus al bugetului primar (adică fără cheltuieli de dobânzi) de 7% din PIB de-a lungul anilor ’20.

Rezultatele au fost dezastruoase. Austeritatea a subminat creșterea economică; producția din 1928 a rămas sub cea din 1918. Drept consecință, datoriile au continuat să crească, ajungând la 170% din PIB în 1930. Comentând această experiență amară, John Maynard Keynes remarca faptul că „nu face cu siguranță banii să fii bun”. Alte economii, obligate să adopte măsuri mai disperate, au dus-o chiar și mai rău. Germania, slăbită de război, și incapabilă să își onoreze datoriile, s-a prăbușit în hiperinflație. Distrugerea valorii monedei sale a redus povara datoriei ca proporție din PIB cu cifra uriașă de 129 de puncte procentuale, deși asta s-a petrecut cu un cost economic și social enorm. Intrarea în incapacitate de plată era de asemenea ceva comun. În 1933, țările care produceau aproape jumătate din PIB-ul global se aflau într-o formă sau alta de incapacitate de plată sau de restructurare a datoriilor.

În timpul și după al Doilea Război Mondial, guvernele economiilor avansate au încercat o abordare diferită. După traumele celor 30 de ani anteriori, austeritatea nu mai era un mijloc politic viabil de rezolvare a problemei datoriilor acumulate în această perioadă. Unele țări au încetat plata datoriilor sau au trecut printr-o hiperinflație postbelică. Alte guverne au recurs la represiune financiară – adică i-au obligat de creditori să le acorde împrumuturi în condiții neatrăgătoare. Multe dintre instrumentele represiunii fuseseră folosite în timpul războiului pentru a achita costul conflictului. În America, Federal Reserve a cumpărat titluri de trezorerie pentru a împiedica ridicarea randamentelor deasupra unui nivel stabilit. Guvernul a pus, de asemenea, o limită pe rata dobânzilor pe care băncile le puteau cere împrumutătorilor sau cu care își puteau plăti deponenții, și a restricționat împrumuturile bancare. Controalele asupra capitalului i-au împiedicat pe cei care făceau economii să caute randamente mai bune în străinătate.

Efectul a fost obligarea instituțiilor interne și a gospodăriilor să împrumute guvernul la dobânzi sub nivelul celor de pe piață. După relaxarea controlării prețurilor pe timp de război, inflația a crescut la niveluri relativ modeste, iar dobânzile la datoriile guvernamentale, ajustate la inflație, au devenit negative, și au rămas așa o mare parte din deceniile următoare. Potrivit unor studii efectuate de Carmen Reinhart de la Universitatea Harvard și Belen Sbrancia de la FMI, ratele reale ale dobânzilor din toate economiile avansate au rămas negative aproximativ jumătate din perioada dintre 1945 și 1980. Guvernul britanic a plătit o dobândă medie reală în această perioadă de doar -1,7%; cel francez, de -6,6%. Efectul a fost puternic. Între 1946 și 1961, proporția datoriilor față de PIB din America a scăzut cu 68 de puncte procentuale. În anii `70, raportul datoriilor față de PIB din toate economiile avansate a plonjat la un minim a 25%.

O a treia eră a început în anii ’70. Guvernele economiilor avansate și-au relaxat controlul asupra fluxurilor de capital și sistemelor financiare, lăsându-se din nou la cheremul piețelor globale de capital. Deși piețele de obligațiuni i-au manevrat ocazional pe politicieni în anii ’80 și ’‚90, ele și-au pierdut încet puterea de a semăna teamă. Integrarea financiară globală a coincis cu o creștere a economisirilor dorite față de investiții, și cu un apetit sănătos pentru siguranța oferită de obligațiunile țărilor bogate cu monede stabile. Costul împrumuturilor a scăzut constant, pe măsură ce creștea povara datoriilor. Criza financiară globală nu a făcut decât să întărească această tendință. Datoriile publice din țările bogate au crescut de la 57% din PIB în 2007, la 91% în 2013. Totuși, guvernele din lumea bogată au putut să împrumute la dobânzi aproape de zero sau negative, în ultimul deceniu.

Tiparnița de bani toarce

Foto:flickr

Covid-19 înseamnă că va curge mai multă cerneală roșie. O nouă eră de management al datoriilor suverane ar putea să fie aproape de început. Nu este încă clar ce va putea aduce această perioadă. Regimul datoriilor post-pandemie ar putea să semene cu cel din epoca imediat postbelică. Încercările la care ne va supune această criză ar putea să inspire un nou val de investiții în tehnologie și infrastructură, conducând la a concurență acerbă pentru economii disponibile și la costuri mai mari ale împrumuturilor guvernamentale. Represiunea le-ar permite guvernelor să țină această spirală ascendentă sub control, mai ales dacă se vor ridica bariere la mărfuri și capital în urma închiderii frontierelor țărilor.

Alternativ, creșterea ar putea să repornească greu, după încetarea pandemiei. În strădania lor de a ajuta economiile cu probleme, băncile centrale cumpără deja mari cantități de titluri guvernamentale. Fed cumpără cantități nelimitate de bonuri de tezaur; Banca Centrală Europeană a anunțat recent un program de cumpărare de obligațiuni în valoare de 750 de miliarde de euro. O revenire slabă ar putea împinge băncile centrale să finanțeze deficite fiscale mari cu bani nou tipăriți pe baze permanente. Experiența Japoniei, odinioară considerată o ciudățenie economică, va fi repetată pe scară mai largă. Împrumuturile finanțate cu bani pe acea scară, fără consecințe inflaționiste, ar răsturna total ideile populare despre limitele în privința datoriilor. Nu ar fi prima dată când o criză rescrie manualul de reguli.■


Acest articol a apărut în secțiunea Finanțe și economie din ediția tipărită a The Economist, sub titlul „Cum să achiți factura pandemiei”

LĂSAȚI UN COMENTARIU

Comentariul:
Introduceți numele