Ediția tipărită | Finanțe și economie

27 septembrie 2018 | NEW YORK

CUM STĂTEA așezat la biroul său din Clădirea Wrigley, cu vedere spre Chicago River, în 2012, Richard Sandor, care și-a petrecut cariera inventând produse financiare, citea despre scandalurile care înconjurau London Interbank Offered Rate (LIBOR), o serie de rate medii de dobândă stabilite zilnic de un club de bănci din Marea Britanie și folosit pentru a stabili prețul a trilioane de dolari de împrumuturi, derivative și altele. „Ce prostie, își amintește Sandor că i-a spus unui coleg, hai să facem pariu: LIBOR își va pierde predominanța.”

Doi ani mai târziu, Federal Reserve a ajuns la aceeași concluzie. A format un grup, Alternative Rate Reference Committee (Comitetul pentru o Rată de Referință Alternativă), care a creat o nouă rată de referință pentru împrumuturile în dolari, Secured Overnight Financing Rate (SOFR). Din aprilie, SOFR a fost folosită pentru câteva emisiuni de obligațiuni de mari instituții, inclusiv Banca Mondială, MetLife și Fannie Mae. Băncile centrale din Marea Britanie, zona euro, Japonia și Elveția construiesc și ele noi rate de referință.

LIBOR este pe cale de dispariție. Soarta sa a fost tranșată în iulie 2017, când Andrew Bailey, șeful Autorității pentru Conduită Financiară (FCA) din Marea Britanie, un organism de reglementare, a spus că va fi scos din folosință în 2021. LIBOR fusese subminat de două scandaluri. În primul, un produs al crizei, băncile care stabilesc rata și-au reglat cotațiile, posibil cu sprijinul implicit al supervizorilor, pentru a limita posibilitatea unei panici pe piață. În al doilea, operatorii au manipulat subtil ratele pentru a-și mări profiturile.

Hărmălaia i-a costat slujba pe Bob Diamond, directorul executiv al Barclays, și libertatea pe Tom Hayes, un operator de la UBS și Citigroup, care a fost condamnat la 11 ani de închisoare. Supravegherea LIBOR a fost transferată de la Asociația Bancherilor Britanici, un organism comercial, la organismele de reglementare britanice și apoi la Intercontinental Exchange, un grup american bursier și de comerț cu derivative. În iunie, Société Générale a fost de acord să plătească 750 de milioane de dolari autorităților americane pentru a renunța la acuzațiile de manipulare, adăugându-se unei liste de alte șapte bănci mari. (Banca franceză a fost de asemenea de acord să plătească o sumă mare pentru a regla acuzațiile legate de o operațiune de mituire din Libia.)

De la ficțiune la fricțiune

LIBOR-ul se bazează și pe fundamente economice fragile. Rădăcinile sale se află într-o coaliție informală de bănci londoneze din anii ’60. Aceasta a fost formalizată într-un panel de 20 de bănci, care furnizează estimări zilnice ale costurilor lor de împrumut pentru până la cinci devize și șapte randamente de obligațiuni de până la un an. Totuși, unele cotații nu sunt mult mai bune decât niște estimări. În iulie, Randal Quarles, vicepreședintele Fed însărcinat cu supravegherea bancară, observa că doar șase sau șapte tranzacții pe zi erau folosite pentru a stabili LIBOR în dolari pe o lună și pe trei luni și o medie de una pentru rata pe 12 luni, pentru care „în multe zile nu sunt deloc tranzacții”. Câteva bănci au ieșit din panel; unele rămân până în 2021 doar la cererea FCA.

Pe această fundație sunt stabilite prețurile unor produse financiare în valoare de 260 de trilioane de dolari, de la swapuri de cote de dobândă la creditele ipotecare acordate populației, estimează firma de consultanță Oliver Wyman. LIBOR pentru dolari reprezintă de departe cea mai mare parte, aproape 200 de trilioane de dolari; lira sterlină și yenul reprezintă 30 de trilioane de dolari fiecare, iar francii elvețieni, 5 trilioane de dolari. Principalele rate de referință pentru euro, EURIBOR și EONIA, se confruntă cu un calendar încă și mai strâns pentru reformă și înlocuire decât LIBOR. (EONIA nu se conformează cu o directivă recentă a UE și trebuie să dispară până la finele lui 2019.)

Crearea și apoi trecerea la alternative realmente bazate pe piață este o sarcină copleșitoare. Abordarea Fed a fost să se inspire din piața „repo” (răscumpărare). Băncile care caută lichidități pe termen scurt vând titluri cu risc mic de credit, cum sunt bonurile de Trezorerie, altor bănci, cu promisiunea că le vor răscumpăra a doua zi, cu un preț ușor mai mare. Diferența este în realitate rata de dobândă pe un împrumut overnight. Pentru a asigura plata, ele pun o garanție. Zilnic, se efectuează astfel de tranzacții în valoare de 700 de miliarde de dolari, care sunt raportate la Fed prin Depository Trust & Clearing Corporation și Bank of New York Mellon. După ce ingerează și procesează uriașe cantități de date pentru a produce o medie ponderată, Fed publică rezultatul, SOFR, la ora 8 a.m.

Rata de subscriere a fost lentă. Până acum s-au vândut doar șapte sau opt obligațiuni folosind SOFR ca preț de referință. Fără îndoială, asta se datorează faptului că investitorii nu sunt familiarizați cu un nou produs, la care se adaugă și incapacitatea Fed de a se explica acelora care nu îi înțeleg jargonul. Dar asta poate reflecta și dificultăți de a folosi rate overnight, aproape fără risc.

Mai întâi, o rată overnight este exact asta: o structură la termen care trebuie construită pentru randamente mai mari, de pildă de la ratele preconizate sau ratele overnight reale. SOFR reflectă și rate pe creditele de calitate extraordinar de înaltă, esențial fără risc, care nu s-ar achita decât dacă ar eșua guvernul Americii. Folosirea sa ca rată de referință pate să creeze astfel un decalaj pentru băncile obișnuite. Într-o criză, SOFR poate să cadă datorită faptului că investitorii fug spre active sigure, ceea ce scade câștigurile băncilor din împrumuturi legate de SOFR. Totuși, costurile de împrumut ale băncilor pe piețele angro vor crește.

În plus, problemele legale planează la orizont, iar timpul este scurt. Contractele sunt scrise în continuare pe LIBOR, și multe se întind după 2021. Banca Angliei nota în iunie că numărul de derivative în lire sterline legate de LIBOR a crescut față de anul precedent. Multe contracte, continua banca, nu au clauze „de siguranță” („fallback” clauses) care să spună ce rată se va aplica după LIBOR. Organismele britanice de reglementare le-au scris băncilor pe 19 septembrie, instruindu-le să prezinte, până în decembrie, o sinteză a planurilor lor de limitare a riscurilor legate de LIBOR.

Între timp, Sandor și-a pus la punct propria sa rată de referință, care atrage un flux constant de clienți. Până în 2015, el convinsese câteva bănci mici să intre pe noul său American Financial Exchange, care are acum 99 de membri și unde se tranzacționează zilnic 1 miliard de dolari în împrumuturi. De la aceste tranzacții a derivat o rată de dobândă overnight de referință, Ameribor.

În septembrie, Ameribor a fost folosită pentru prima dată pentru a evalua un împrumut, de ServisFirst Bank din Birmingham, Alabama, către un dealer auto din Tennessee. Directorul executiv al băncii, Tom Broughton, spune că a considerat SOFR, dar dat fiind că nu folosește repourile Trezoreriei și pasivele sale nu sunt securizate, are nevoie de o rată care să acomodeze riscul de credit. Sandor speră că peste doi sau trei ani, Ameribor va deveni rata de referință pentru multe dintre cele 5.000 de bănci regionale sau comunitare din America și clienții lor. Indiferent dacă asta se va întâmpla sau nu, epoca LIBOR e la sfârșit.

Acest articol a apărut în secțiunea Finanțe și economie a ediției tipărite a The Economist, sub titlul „The price of everything”